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正确运用现金流量贴现模型
作者:管理员    发布于:2013-06-10 13:42:01    文字:【】【】【

 选股怎么估值?最常用的估值目标是市盈率。但巴菲特以为,现金流量贴现模型才是仅有正确的估值模型:“内涵价值能够简略的界说如下:它是一家公司在其余下寿射中,能够发生的现金流量贴现值”。

  巴菲特并不以为市盈率是正确的估值规范:“通常的评价规范,比如股利收益率、市盈率或市价净值比,乃至是成长率,与价值评价毫不相关,除非它们能够在必定程度上,供给一家公司将来现金流入流出的头绪。”巴菲特在2013年股东大会上说:“咱们并不是运用定量目标挑选股市,寻觅的并不是那些具有低市盈率或低市净率的股市。”

  市盈率盛行的缘由是由于简略易用,而现金流量贴现模型就更杂乱,猜测将来5年或10年乃至更久的现金流量,还要挑选适宜的贴现率。笔者经过细心研读巴菲特曩昔48年致股东的信发现,巴菲特在1991年的信中用了一个简略的办法,把市盈率和现金流量贴现估值办法合二为一:

  “传媒职业的经济特权由强变弱,立刻直接影响到传媒公司的短期盈余,但对传媒公司的内涵价值影响要远远大于对短期盈余的影响。为了让咱们知道这个表象,让咱们来看看过于简化但却密切相关的数学核算。”

  “几年前,传统观念以为,报纸、电视或杂志这些传媒公司,收益将会以每年6%左右的增加率永世地持续增加,而且这种永世性增加并不需要运用追加投入的本钱。由于这个缘由,每年的折旧费用将大致接近于本钱性开销,所需的营运本钱也将适当少。根据以上缘由,公司陈述的净赢利(在扣减无形资产摊销之前)也即是能够自在分配运用的收益。这意味着,具有一家传媒公司的股权,能够解说成类似于具有一份收益每年增加6%的永世性年金。假定咱们以10%的折现率,核算这种传媒公司发生的现金流量的现值。这样咱们就能够核算得出,一家如今每年税后盈余100万美元的传媒公司,大概值得为其付出惊人的2500万美元的价钱。(依照税后赢利核算的市盈率为25倍,依照税前赢利核算的市盈率约为16倍。)”

  “如今改动咱们本来的假定,假定每年100万美元仅仅这家公司的正常盈余才能,每年收益会环绕这100万美元的平均水平上下动摇。事实上,大多数公司的每年盈余基本上都契合这种环绕正常盈余水平上下动摇的形式。要想让公司收益完成增加,公司股东就必须要追加投入更多的本钱(通常都是经过公司留存一部分收益的办法进行追加投入)。在这种批改之后的假定条件下,相同以10%的折现率进行折现,公司的估值却只要1000万美元。这样一个看起来起伏适当小的赢利增加率假定改变,却使这家公司的估值大幅削减,依照税后赢利核算市盈率只要10倍(或者说依照税前赢利核算市盈率只要6.5倍)。”

  “现金即是现金,不论运营传媒事务,仍是运营钢铁厂,赚的现金都是彻底相同的。而曩昔相同是一块钱的收益,股市买方关于传媒公司的一块钱收益的估值远远高于钢铁公司,是由于他们预期传媒公司的收益将会持续增加(而股东不需要为收益增加再额定投入更多本钱),而钢铁公司的盈余显着归于环绕正常盈余水平上下动摇的公司类型。可是,如今商场关于传媒公司的盈余预期也转向环绕正常盈余水平上下动摇的公司类型。正如咱们前面所举的简略比如描绘的那样,盈余预期的批改必然会致使估值的巨大改变。”

  咱们用公式来重述一下巴菲特的估值办法:

  4%增加率假定下:V=CF/(r-g)=100/(10%-6%)=2500

  PE=V/E=2500/100=25

  零增加率假定下:V=CF/(r-g)=100/(10%-0%)=1000

  PE=V/E=1000/100=10

  符号阐明:V,价值;CF,现金流量;r,折现率;g,增加率;E,收益,即净赢利;PE,市盈率。

  巴菲特做了一个简化:以年度净赢利作为年度自在现金流量。由于这些优异的传媒公司不需要运用追加投入的本钱,照样能够持续增加,所以每年的折旧费用将大致接近于本钱性开销,所需的营运本钱也将适当少。因而,公司陈述的净赢利(在扣减无形资产摊销之前)也即是能够自在分配运用的现金流量,即E=CF。

  再把两个公式合在一起剖析,能够得出:PE=1/(r-g),也即是说,收益稳定增加而且基本上不需要追加投入本钱开销的优异公司,其市盈率正常水平大概适当于折现率扣减增加率之后的倒数。若是商场上股市交易价钱的市盈率远远超越这一水平,就阐显着着过于高估。相反,若是商场上股市交易价钱的市盈率远远低于这一水平,就阐显着着过于轻视。这样,也就找到了一个把市盈率和现金流量贴现合二为一的办法。

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